林羿:美国养老金计划如何与基金双赢

林羿博士 1985年赴美留学，1987年获美国天普大学(Temple University)国际关系史硕士学位、1991年获该大学法律博士学位（juris doctor）。

林羿博士曾任美林公司主任副总裁兼资深律师，美国国会有关退休金法改革小组的特别法律顾问；现任美国著名的T.Rowe Price金融集团副总裁及主管信托和企业养老金业务的首席律师、 中国劳动和社会保障部的“企业年金基金管理咨询专家。”

著有《美国企业养老金的监督与管理》、《美国的私有退休金体制》、《企业年金财税监管》、《美国企业年金概述》等 。

美国新法促进养老金投资股市

美国总统布什于2006年8月17日正式签署了《2006年养老金保护法》（以下简称“新法”）。该新法对《1974年雇员退休收入保障法》和《1986年税收法》等两部监管美国企业养老金的主要法规再次进行了重大修改。

其中重要修改之一，是允许401(k)养老金计划的受托人或投资管理人为计划参加员工提供由电脑设计的资产配置模式，并根据员工个人的家庭和经济情况做出具体的资产配置建议。此外，新法还明确规定计划受托管理人可选用生命周期基金或生活方式基金作为计划的自动投资选择，并由此而受到受托管理人法律责任的保护。这一法规上的修改将在很大程度上促进401(k)养老金计划对股票市场的投资。

便于投资股市和股票基金

参加401(k)计划的员工一般是自己为自己的账户余额做投资决定。但有关调查则显示，许多员工的投资管理能力低，不能很好地掌握资产配置，由电脑根据员工输入的个人有关数据所作出的资产配置建议和投资决定，则提供了一个很好的解决办法。

这种以电脑投资分析和资产配置软件为基础的投资协助产品，是最近几年中才推出的帮助缴费确定型养老金计划参加员工进行资产管理的新产品。该产品有以下特点：由资产管理公司根据其投资分析的经验、理念等设计出一个电脑软件，该软件具有对各种证券进行分析、对各种经济数据进行筛选和提炼、并根据某个员工的具体情况提出资产配置建议或决定的功能。只要员工将个人情况及需求目标输入到电脑中，就可获得适合自己的资产配置建议。

在新法通过以前，由于《保障法》中被禁止的交易和反利益冲突及利益输送的有关规定，协助401(k)参加员工对其账户进行资产管理的投资咨询软件，必须是由独立于养老金计划受托人或资产管理人的机构或公司设计和提供，而且还附带有其他一些较为苛刻的条件，使401(k)计划不能有效地为参加者提供这类软件和相关的辅助性服务。

新法则对《保障法》有关被禁止交易的规定进行了修改，并特别对以电脑软件为基础向养老金参加员工提供的投资咨询服务，从法律的角度规定了有条件的豁免。根据新法的规定，为养老金计划提供投资管理服务的受托人或投资管理人本身也可以设计和提供自己的电脑软件模式。

以上新法的修改将大大促进401(k)养老金计划对电脑投资模式使用的普及，从而帮助计划参加员工更有效地对自己的计划账户余额进行投资管理。其主要的使用效果是将电脑资产配置模式取代货币市场基金，而成为401(k)计划参加员工自动投资的选择。

调查显示，使用电脑投资咨询模式的参加员工都普遍增加了缴费率。最重要的是，所调查员工的账户余额的投资回报率，在使用电脑投资咨询模式之后普遍有所改进。美国国际集团的一项调查表明，使用电脑投资咨询模式的参加员工的投资回报率平均为9.35%；而不使用电脑投资咨询模式的投资回报率则平均为5.36%，其主要原因是由于电脑投资咨询模式将员工的账户余额更多的投资于股票基金，而不是过于保守的货币市场基金或其他保值基金中。

该调查表明，使用电脑投资咨询模式之后的情况则截然不同：持有股票基金在一般以下的员工比例从43%锐减到3%，而大多数对股票基金的投资比例提高至70%至90%之间。另一个有意义的现象是，使用电脑投资咨询模式之后，员工投资于基金的数量从平均3.5只基金增至6只基金，证明电脑投资咨询模式帮助员工进一步加强了投资的分散多元化。

各种数据表明，对电脑投资咨询模式的使用，将进一步帮助员工们更好、更有效地对自己的养老金资产进行投资管理，从而也就能更好的满足他们退休收入的需求。另一个明显的效果就是新法还将极大的促进401(k)计划对美国股市的投资。

生活方式基金生命周期基金受欢迎

新法对401(k)计划投资方面规定的另一重大修改，是明确了计划受托人在参加员工不为自己账户余额的投资作任何决定或采取任何行动的情况下，代他们将其账户资产投资于预先选定的自动投资工具中的规范要求和法律保护。要求之一就是选择生命周期基金或生活方式基金作为自动投资工具，这一规定将促使这两类基金成为401(k)计划更理想的投资选择。

生活方式基金和生命周期基金是近来美国固定缴费额企业养老金计划投资工具中比较流行的投资产品。两类基金都不直接投资于股票和债券，而是以“基金的基金”形式间接投资于证券市场。也就是说，一只生活方式基金或生命周期基金是由管理该基金的基金管理公司将旗下不同的股票和债券及货币基金混合在一起，根据不同的比例组成具有不同风险程度的基金组合，再将这些基金组以共同基金的形式进行投资管理。

生命周期基金的基本组合和投资方式是根据投资者的年龄和距离退休的年份而组成股票基金、债券基金及货币市场基金的组合；这一组合随着投资者年龄的增长和距退休年龄的接近而进行适当的调整和改变。

一般来讲，两类基金所选择的基金组合都包括以下不同的几个资产分类：美国国内的各式股票基金；全球或国际包括新兴市场的各类股票基金，固定收入基金、短期收入基金和货币基金等。每一只生活方式和生命周期基金所制定的资产配置战略，都力求将这一资产配置同该基金所制定的投资目标有机的联系起来，达到既不过分激进也不过分保守的投资风格。

由此可见，如果一个企业养老金计划的参加员工将其个人账户的全部资产按照自己的退休年份投资于相应的具有同样退休年份所设计的生命周期基金之中，他就可以任自己账户的资产随着这一基金的管理由基金公司进行自动的投资调节，直到退休为止。

目前，美国许多的固定缴费额企业养老金计划，特别是401(k)计划，都为其计划参加员工提供不同的生活方式基金或生命周期基金，以供员工将其个人账户进行自动的、专业性的有效管理。

新法的通过使越来越多的企业养老金计划将这类基金定为员工们在没有做出任何投资决定选择的情况下，将其账户资产自动的投入到这种基金的投资选择。据ICI最近完成的一项调查，在截至2005年底的过去的5年里，生活方式和生命周期基金是401(k)计划中增长最快的投资选择。到2005年底为止，共有1，037亿美元的资产投资于这两类基金中，其中2/3的资产来自于包括401(k)计划在内的养老金计划。

四成共同基金来自养老金

美国的企业养老金计划，特别是包括401(k)计划在内的缴费确定性养老金计划，在过去的20年里经历了迅猛的发展。全部企业养老金计划的资产额截至2005年底已达到14.3万亿美元。其中近1/4的资产也就是3.4万亿美元，投资于共同基金之中，占美国共同基金的全部资产的近40%。就资产量来讲，在所有不同种类的企业养老金计划中，401(k)计划独占鳌头，拥有2.4万亿美元。

缴费确定性养老金计划，特别是401(k)计划，是投资于共同基金最多的投资者—截至2005年底，缴费确定性计划投资于共同基金的全部资产的70%，即1.2万亿美元，是来自于401(k)计划的。共同基金作为401(k)计划的投资工具，在1990年只占9%，而到2005年底，则达到51%。

对许多美国的工人来讲，401(k)计划的账户资产已成为其退休养老主要依靠的收入来源之一。而401(k)账户资产所能提供的退休收入额，在很大程度上取决于员工们自己对账户的资产配置和投资管理。平均来讲，到2003年年底，20多岁的计划参加员工将其51.3%的账户余额投资于股票基金，14.4%的资产投资于本公司的股票，11.8%投资于股票和债券的混合基金，9%配置与债券基金，6.1%投资于其他保值基金(stable value funds)。60多岁的401(k)计划参加员工只将其账户资产中的35.1%投资于股票基金，22.1%投资与GIC和其他保值基金，14%为公司股票，12.5%为债券基金,8.5%为混合基金, 5.6%为货币基金。

到2003年底为止，美国401(k)计划参加员工个人计划账户的平均资产额为51,569美元。年龄越大、为公司工作时间越长的员工的个人账户资产额也就越大。比如，有30年工龄、60多岁员工的平均401(k)账户余额为$168,213。而这些资产中的绝大部分是投资于共同基金的。

虽然在美国金融史上，共同基金的问世远早于缴费确定型养老金计划，特别是401(k)计划的出现，但以401(k)为代表的养老金计划自20世纪80年代以来向共同基金市场的巨大投资，却是美国基金业能享有今日空前盛况的决定性因素。

中国发展401（K）计划要过两道关

中国目前企业年金投资与证券市场的关系有些类似于美国企业养老金在上世纪80年代以前所处的情况。第一，中国目前的证券市场还不够成熟，投资产品也不够丰富；第二，中国证券市场中，一些证券公司违规操作现象严重，声誉不好；第三，中国的企业年金刚刚诞生，年金的投资权主要集中在企业或法人投资管理机构的手里，并没有直接转交给计划参加员工的个人手中；第四，中国企业年金负责投资的企业或法人投资管理机构基于要避免承担法律责任风险的动机而操作偏于保守，不敢采取合理的、一定程度上的激进的投资行为。

更具体的讲，由于企业年金计划规模较小，相关法律法规还没有全套出台，企业年金不能直接进入证券市场，因此，还存在着覆盖范围太小、难以形成对基本养老金保险的有力补充、投资渠道不畅、投资效益欠佳、投资风险较大等问题。

根据有关分析调查，中国企业年金股票运作具有四个特点：

一是投资风格尚未成型，一方面由于企业年金的投资控制权仍然掌握在企业或法人投资管理机构的手中，另一方面劳动和社会保障部第二十三号令又对企业年金资产的投资分布进行了法律上的硬性规定并对投资管理理人提出了要准备风险预备金的要求，结果是投资管理人或企业在投资方面趋于保守，而不愿意将大量资产投资于有一定风险的股市中；二是企业年金中的选股并不十分看重业绩；三是短线运作为主；四是操作也不尽规范。

要积极发展中国式的401（K）计划，应将中国企业年金资产全部由企业和法人投资管理机构进行投资操作的这种较为禁锢的形式，尽快转变成由企业年金参加者个人来支配自己账户的投资管理的体制。这是将潜在的中国企业养老金的巨大资本投资入到证券市场之中，将其激活、开放的关键之一。

另一方面，中国劳动保障部2004年颁发第二十三号令对中国企业年金计划投资的基本构成有规定，特别是对股票和证券市场的投资有严格的限制，并对投资管理理人提出了要准备风险预备金的要求。随着中国证券市场的进一步成熟和发展，这一方面的限制和要求应该逐渐取消，而像拉美国家一样，去掉由政府硬性规定的企业养老金计划资产的投资配置的法律限制和对风险准备金的要求，逐步采取美国等国家所使用的“谨慎专家”的投资管理人的行为准则，将企业年金个人账户的投资管理权和相应的法律责任有机的统一起来，让市场的自然规律发挥其作用。

中国年金监管美国模式还是拉美模式?

全世界各个国家对养老金的监管一般可分为两个基本模式，第一种模式主要是以拉美国家为代表的所谓“先发制人”或“预防”型的管理模式。在这种模式下，私有企业养老金基金是作为社会保障的第二支柱由政府强迫规定设立的，由于能够参加企业养老金基金管理的机构受到政府的严格控制和限制，被政府批准有资格管理养老金基金的机构数量就十分有限。

这些机构一方面通过对申请参加养老金基金管理的机构进行严格的审查和批准，另一方面还通过对已经批准的机构进行定期的审计和监视而同这些机构建立十分密切的监管和被监管的关系。这种监管模式将重点放在政府机构对养老金管理机构进行直接的指导和介入的活动上，而不是等待一些违规操作发生之后才采取行动进行矫正。

另外一种模式是以美国等国家为代表的、被称不“反应”或“矫正”型的管理模式，主要产生于以信托型为基础的企业养老金体制。企业养老金建立的自愿性也就决定了政府对之监管的相对的被动性和消极性。政府主要依靠市场竞争的力量、竞争者之间的相互制约，以及当事人遵纪守法的高度意识以及相互监督来实施监管的。这种模式没有对养老金计划的初建进行政府审批的要求，不需要向有关政府部门提出申请，只需把计划书的总结报告提供给参加计划的员工。

中国企业养老金目前的状况既有同美国为代表的模式相似的因素，也有同以拉美模式为代表的养老金体制相同的地方，更具有中国自己发展阶段的特点。

中美的相似之处在于，养老金体制是整个社会保障体系中的“第二支柱”，而且都是建立在“信托”型的基础之上、基本上由受政府其他监管部门专门监管的中介金融服务公司进行管理的。

另一方面，同许多拉美的发展中国家一样，中国金融市场还不成熟，法律制度仍不健全，为企业年金提供各项管理服务的金融机构在其本身业务运营中违规操作时有发生，投资者的利益没有足够的保障。这决定了中国不能完全照搬上述的两种模式，而应该是在“反应”型的监管原则基础上，注入拉美国家对其强迫建立的企业年工所实施的“先发制人”型监管的一些做法。随着中国金融市场的逐渐成熟、法律体制的进一步健全和企业年金管理制度的逐步完善，这些“先发制人”式的监管做法也应逐渐取消，而过渡到主要依靠市场的竞争力量和业界对依法操作的高度意识和自觉性的“反应”或“矫正”型模式。

投资权力下放个人的三大优势

在二十世纪八十年代以前，特别是在《雇员退休收入保障法》立法成章以前，美国的企业养老金计划市场主要是以受益确定性计划为主。自从《雇员退休收入保障法》（以下简称“《保障法》”）通过以后，特别是随着二十世纪八十年代初美国的401(k)计划的建立和盛行以来，美国企业养老金计划的市场经历了有重要意义的变化。

第一,由于401(k)计划的诞生和广泛使用，越来越多的企业员工将自己工资的一部分以税前的方式缴费于401(k)计划的个人账户中；401(k)计划资产的增长又进一步推动了其他形式的带有个人账户的缴费确定性企业养老金计划的发展。第二，随着这一养老金计划形式的变化，401(k)计划的投资管理权力，逐渐由企业或投资管理人的转移到企业员工个人的手中，导致401(k)计划资产大量投入美国证券市场。

首先，1974年的《保障法》立法成章以后，其404(c)节明文规定，如果将养老金计划中个人账户的投资管理权适当转交给计划参加员工，那么计划的受托人，特别是负责投资管理的受托人，将不为由于员工个人所做出的投资决定造成的投资亏损承担任何法律责任。

这一规定从法律的角度解决了员工个人支配自己账户资产法律责任的归属问题，进一步鼓励和促使企业养老金计划的资助企业将投资权转移给计划参加员工的个人手中。

一个有成千上万员工参加的养老金计划，每一个员工的个人经济情况和退休收入的要求都因人而异。因此，负责对计划资产进行统筹投资管理的企业或投资管理人不可能满足每一个员工个人账户资产的投资要求，唯一可行的投资目标只能是保证整个计划的资产不受亏损。而且，为了最大限度的减小自己的法律责任，企业或投资管理人不得不将投资运作的重点放在“保值”而不是“增值”上，将计划的绝大部分资产投资于货币基金或银行存款的保守产品中，而不是积极地投资于以股票为主的证券市场中。

其次，将投资权力下放到员工个人手里使参加401(k)计划的千百万员工以个人投资者的身份直接地参加到美国证券市场的运行中，与证券市场息息相关，成为促动美国证券市场发展的重要动力之一。美国401(k)计划账户管理的主要特征之一是对计划的个人账户提供“每日估值”的服务。该服务使员工们可通过网上、电话专线等方式随时随地了解自己的401(k)账户的余额和投资表现，并可随时随地进行投资转换。
而且，美国401(k)计划目前开始流行的“员工自控证券交易账户”的账户服务也使参加计划的员工，能够直接将自己401(k)计划账户的资产投资于证券市场中。

第三，让员工自己管理自己账户的资产投资，还可使员工们更愿意在经济萧条的情况下坚持向401(k)计划缴费，进而坚持向证券市场投资。据美国共同基金协会（In－vestment Company Institute 或“ICI”)的一项统计，在2000年3月份开始的科技股泡沫破裂后股市暴跌的两年时期里，410(k)计划缴费额对以共同基金为代表的美国证券市场的投资额同泡沫破碎前相比没有明显的变化，只是出现了投资选择从激进成长型基金向大盘价值型基金和债券与股票混合型基金转变的趋向。

另一方面，401(k)计划对美国证券市场积极影响所导致的证券市场的进一步飙升，又反过来促动了401(k)计划的推广和普及。最明显的例子是上世纪九十年代，美国股市锐不可当的迅猛长，使投资于股市的绝大多数401(k)计划参加员工的账户余额呈现出翻番、甚至翻几番的情势。一时间，401(k)计划的投资收益成为美国人社交、邻居聊天、亲戚朋友聚会的流行话题。这种“有口皆碑”的影响促使许多本公司没有401(k)计划的员工或工会会员向公司或工会提出建立员工401(k)计划的强烈要求，也就导致了401(k)计划急速增长的结局。据美国“利润分享养老金计划协会”的有关统计，从1981年至2001年的20年间，401(k)计划的数量已达到340,000个，增长了237%，涵盖的员工人数也增长到4200万。

www.hexun.com 【2006.09.25 13:54】 来源:证券时报【作者：林羿】

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