2012年全国社保基金研究

一月

戴相龙：推动养老金以最佳途径入市

戴相龙称，目前由地方政府管理的社会基本养老保险基金保持滚存，至2011年的结余有望超过1.8万亿元，但由于只能存入财政专户，投资于银行存款和国债，10年以来扣除通胀后的年均投资收益率是负数。

他认为，可分步推进地方养老金投资运营，实现保值增值。

“股市有波动，投资股票有风险，但股票又是最具流动性的金融投资产品。”戴相龙认为，地方养老金入市是大的趋势，也是国际上的通行做法。而地方养老金投资股票，应当是“长期投资，价值投资，责任投资”;其投资配比应低于社会保障基金40%的入市比例，高于商业养老保险的25%;其方向应是实行资产组合多元化、委托投资市场化、监督管理法制化。

戴相龙表示，中国应汲取欧美国家的经验教训，科学测算未来养老金的收支缺口，完善养老金制度，这一制度要与自身国力相适应并具一定保障水平。

养老金入市 专家观点意见

陈良：养老金投资运营应规范

人保部社会保险基金监督司司长陈良表示，目前，我国养老金所面临的任务除了养老金的应收尽收外，最重要的是留存下来的钱如何实现保值增值。在陈良看来，养老金的投资运营，首先应当有一个政策规范，要明确养老金的投资范围、运行机制，以及市场监管和法律责任等。

王建伦：要创造更多有利条件

中国社会保险学会会长王建伦表示，一定要给基金和年金应用创造条件，因为年金和基金是保命钱，需要安全平稳运行。所以，有这样那样一些想法，最重要条件安全平稳可控。这个条件主要是一个管理，整顿的问题，只有在这样的条件下，基金，年金入市也好，运营也好，才能够保障参考人的基本权力和利益。

杨朝军：养老金应交由资本市场增值

上海交通大学证券金融研究所所长杨朝军表示，横向来说，随着一个国家走向现代社会，养老金应该交由资本市场增值。在长期通货膨胀的局面下，如果养老金一直放置在银行里，实际上处于隐性亏损的状态。纵向比较的话，目前西方发达国家基本上都采取了养老金进入投资渠道的方式，以保证收益人的资金不缩水。所以，目前再次讨论养老金入市的问题有其必要性。

二月

郑秉文：账户基金与统筹基金应分而治之

鉴于基本养老保险基金分为统筹基金和账户基金，全国账户基金应全部委托给全国社保基金运营，统筹基金应委托给新建投资机构。即账户基金和统筹基金投资应“分而治之”，分别由两个主权养老基金运营主体予以负责。

社保基金投资规模可观

应该说，新建立的养老保险基金投资主体，在空间上和机制上与养老金发放主体距离越近，越有利于制度的长期财务平衡。这是因为，对DB型(收益确定型)现收现付制养老金而言，长期内资产与债务的平衡非常重要，这需要经常性和制度化的精算，以期调节各个制度参数，维持基金的自我平衡。此外，新建投资机构在起步时，应充分考量可运营的社会保险基金估算与基金率设定。

此外，要考虑到主权养老基金的短期和长期布局。首先，从风险容忍度和投资策略看，在统账结合的养老保险基金中，社会统筹基金风险容忍度要低于个人账户基金风险容忍度，因此，投资策略与资产配置也应有所区别，这正好与全国社保基金的风险容忍度与拟建立投资机构的风险容忍度大致相同。所以，将账户基金全部一次性委托给全国社保基金理事会将符合账户基金的属性要求。

其次，从收益率的基准要求看，账户基金适宜委托给全国社保基金理事会。

再次，从基金的不同属性看，账户基金具有明显个人财产属性，账户基金与账户持有人的对账单将十分精准，不可能发生任何道德风险。委托给全国社保理事会投资运营将简单易行，可一步到位实行全国水平的管理，这样全国社保理事会还可保持目前的单纯机构投资者的定位。

第四，从养老金待遇记发公式上看，账户基金的记发公式应是完全市场化的，其账户基金的投资收益率可以采取“真实”的投资收益率。而统筹基金则不同，其利率必然是“设定”的，全国统一公布。既然账户基金和统筹基金的“利率记发原则”不同，那么，将二者分给两个机构分别管理成为必然。

第五，从账户基金投资管理体制的发展趋势看，将账户基金和统筹基金同时一次性分别委托出去并实行集中投资，可以一次性根绝地方分散投资管理账户基金的制度隐患，这是化解地方运营养老保险基金导致市场风险的长期制度建设。

最后，从政策连续性上看，将账户基金全部委托给全国社保基金理事会，就是对2006年理事会受托管理若干省份做实账户试点中央财政补贴部分的政策延续，也是一次制度规范，更是顺理成章的自然结果。

叶檀:养老金入市三难题短期难解

养老金入市注定雷声大雨点小，证监会的提倡、戴相龙的助力都不会产生多大效果。养老金牵扯的部门多、利益大，绝非短期内可以解决。

第一个难点是到底由谁主管?

目前养老金由地方政府主管。如果养老金入市，必须有管理机构。据分析称，目前业内存在三种方案：由全国社保基金理事会来管理,由人力资源与社会保障部以及管理的保险中心来管理投资，由各社保经办机构管理。

第二个难点同样非常实际，到底有多少钱可以入市?

养老金总是捉襟见肘，1.9万亿元养老金分成两部分，单位缴纳的20%进入统筹资金，早就为目前的养老人群所用，现收现付，所剩无几，很多地方还在拆东墙补西墙，入市只是个传说;员工个人缴纳的8%部分进入个人账户，表面上可以进入投资市场，但一些地方存在挪用现象以救眼前之急，所谓养老金账户空转现象就是由此而来。

第三个难题是投资什么?

支持养老金投资的理由是，目前养老金收益率太低，跑不赢通胀。去年年底公布的《2011中国养老金发展报告》显示，近半数省份养老金收不抵支，而基金结余收益率又大大低于通胀率，中国养老金制度正面临严峻挑战。我国社保基金的平均收益率不到2%，低于傻瓜收益率。

三月

戴相龙：养老金组合式投资运营大势所趋

全国社会保障基金理事会理事长戴相龙3月5日表示，我国资本市场正逐步完善，目前可能存在价值投资的机会。养老金组合式投资运营是大势所趋，但不仅仅投资股市。

戴相龙指出，未来我国养老金进行组合式投资运营是大势所趋。养老金投资运营是国际惯例，国际上的养老金，特别是积累型养老金，都是采取按照一定比例进行组合资产、投资运营。未来还将有一部分地方养老金即基本养老保险金，也可能投资运营。

戴相龙称，“全国社会保障基金就是养老金体系的一部分，早就进行投资运营了，11年的年平均投资回报率8.6%，比同期通货膨胀率高出6个百分点。”其中，45%左右投资于固定回报率的产品，比如银行存款、国债、金融债券，而法定投资股票的比例最高只能是40%，一般只投资30%左右，其余有将近20%用于未上市公司的股权投资和PE。

戴相龙介绍，2006年中央补助9个省市，要求做实个人账户。目前全国社会保障基金理事会受到委托将近600多亿元。“当时我们签订的合同是，至少保证三年前的定期存款利率，如果达不到就补偿;目前来看，回报率都在10%以上。”

地方养老金投资“开闸”三大悬念仍然待解

根据全国社会保障基金理事会20日晚间发布的消息，全国社保基金理事会受广东省政府委托，将正式投资运营广东省城镇职工基本养老保险结存资金1000亿元。

华东师范大学国际金融研究所所长黄泽民认为，推进地方养老金投资运营是大势所趋，全国社保基金在养老金投资运营方面拥有丰富经验，其他各地也很可能采取相同的办法。各地养老金集中起来投资效果也会好一些，当然也要考虑到各地的差异。

尽管全国社保基金理事会表示，受托资金将主要投资于国债、银行存款、企业债、金融债等有固定收益产品，但从今后趋势来看，地方养老金在投资运营中将会扩大投资范围。那么，究竟该如何防范风险?

一般来讲，养老金投资各类金融资产通常会限制一定的比例。例如，全国社保基金进行股市投资的比例是最高40%，境外投资的比例是最高20%，而企业年金投资股市的比例最高为30%，这一比例限制对防范投资风险十分关键。

中央财经大学金融学院教授郭田勇指出，养老金投资运营的目标是保值增值，应该选择低风险、低收益的投资产品，目前主要投资固定收益类产品是比较合适。

一些相关专家也表示，养老金投资运营的风险是可控的。只要坚持专业、审慎的投资理念，选择不同的基金管理组合、不同的投资产品组合，是可以化解防范风险的。

四月

郑秉文：中国养老金怎么为中国人养老

为更好地理解养老金入市、探究我国基本养老制度和社会保险投资体制的改革趋势，记者专访了长期关注社保基金管理体制改革的专家——中国社科院世界社保研究中心主任郑秉文。

低收益率，养老金制度之痛

郑秉文：原因之一是投资体制不科学导致不可持续。

如今，社保基金投资依据依然是十几年前的政策——存银行和买国债。这种投资方式在世界范围内可谓“另类”，因为全世界没有一个国家的社会保险基金存在银行(世界各国社会保险基金的投资体制主要有两种方式：一为国债型投资，一为市场化运作。目前，全球基本养老保险基金将近6万亿美元。其中，3万亿是国债投资，3万亿是市场化运作。很显然，我国现行养老金管理体制与国际惯例存在巨大差距)。

由于这一模式投资收益率极低，每年不到2%，不保值、跑不赢消费者物价指数是显然的(2010年消费者物价指数3.3%，2011年消费者物价指数5.6%)。

郑秉文：不赞同这种观点。社会保险基金入市是为了养老金增值保值，为国民创设福祉。养老金的投资管理，相当于一家公司为股东服务，在DB型现收现付的社保制度里，谁交钱谁就是股东，大家都是参保人，管理机构得为参保人服务。不能拿参保人的钱去为国民经济建设服务，更不能为了救市而救市。如果监管层持有救市等错误观点，很可能导致决策失误。

投资收益远超通胀社保基金凭什么比肩巴菲特?

9年18.61%的股票投资年化收益率，11年8.41%的整体年均收益率，这是社保基金的业绩单。这两个收益率一定让不少的投资者羡慕不已。

因为18.61%的年收益率与股神巴菲特21%的长期年化收益率非常接近，如果以这个数字增长，本金不到四年就能翻番。而整体8.41%的年平均收益率也远远“跑赢CPI”。

社保是如何实现这个收益率呢?正如全国社会保障基金理事会理事长戴相龙在第四届理事大会分析，社保基金能取得较高的收益率的主要原因是坚持资产配置多元化，将基金配置到固定收益产品、股票和实业中去，其比例根据市场变化及时调整，分散了投资风险。

五月

陈宁远:国有股份"转给"社保基金该选择什么路径

全国社保基金理事会理事长戴相龙在参加“2012国际金融论坛对话保罗-沃尔克演讲会”时表示，“当前国有银行中国家股的比例偏高，可降至51%左右，其余部分可转给社保基金。”这其实是个很重要的、至今没有完善制度的老问题。

2009年6月，财政部会同国资委、证监会和社保基金公布了《境内证券市场转持部分国有股充实社保基金实施办法》，事情有了实质性的改变。这个“办法”以股权分置改革为分界岭，规定“凡在境内证券市场首次公开发行股票并上市的含国有股的股份有限公司，除国务院另有规定的，均须按首次公开发行时实际发行股份数量的10%，将股份有限公司部分国有股转由全国社保持有，同时社保基金承诺对转持股份在承继原国有股东禁售期义务的基础上，再延长三年。”

首先，股权的转持，股东身份发生变化，这涉及公司治理。尽管按戴先生的设想社保基金可不参与管理，而只以优先股方式获取利益。可问题是，优先股一般是上市公司为了融资的方便而采取固定回报方式发行的股份，未必随时都是上市公司融资的最好方式，上市公司是否发行优先股，要由全体股东大会根据经营和市场情况来决定的，不可能因为社保缺钱，高度关涉民生就能改变。更为重要的是，全球运作良好的社保基金涉足二级市场，通常都以长期投资为主，一般不会轻易放弃投资后的分红、参与投票、监督公司管理等各项股东所应有权益。

降低上市商业银行的国有股份，转给社保基金持有，势必改变这些银行的股东性质，因为股东变了，利益主体就变了。这就涉及相当多的部门利益，需要调整多个部门的权限和利益，需要这些部门向社保放权。而这谈何容易?

其次，即便各部门从民生为大的角度出发一致同意放权，也还有个技术性问题不容易解决，即转持的操作怎么进行?不妨以工行为例，工行实际控制人是财政部，截至今年一季度末，它和旗下的汇金公司分别持有35.30%和35.43%的工行股份，共计70.73%。按照戴先生计算，最大限度可以转给社保基金19.73%的股份。财政部和汇金所持有的股份从2009年10月起就是无限售约束的流通股，按2009年6月《境内证券市场转持部分国有股充实社保基金实施办法》，社保基金可以从它转持有的那一天，随时在二级市场上公开交易。

这看起来好像不是问题，社保的股票社保主张，想卖就卖，想持有就持有。但且慢下结论。假如工行这样大规模的划拨成真，即使其余三大行不划，也没有其他国有股份的划拨，社保基金资产结构也会发生本质性的改变，从而改变社保的运行方式。因为这么大规模的划转股票，而不是划拨现金充实社保，忽视了社保作为养老钱最基本的支出方式应是现金。

也会有人说可以用分红来支付，但沪深上市公司的分红极为有限。据不完全统计，2010年度社保缺口资金的现金缺口接近2000亿，尚有个人账户空转的部分达到1.7万亿，国有股东分红能分多少?按工行2011年的分红计划，每股含税才分0.203元，理论上工行可划拨700亿股，也不过140亿多点;如果把其他三大行也加进来，估算一下，四大行或能贡献400亿现金收入，哪里够?即使将来中石油等国资巨头集体采取这样的办法，对中国社保的巨大缺口也仍是杯水车薪。

当然，从资产管理的角度说，社保基金适当投资资本市场有一定合理性。但若以划转股票来加强这样的合理性，却超过了社保合理的风险资产配置。而且，到时社保的资产总额大大增加，现金却没有了，因为资产池里只有股票了。

总之，以国有股划拨的方式充实社保基金，恐怕难以成为壮大社保的好办法。(作者系独立财经观察人，知名财经专栏作家)

专家认为:社保基金可按约定以优先股投资央企

国资委副主任黄丹华近日在“全国社会保障基金投资中央企业座谈会”上表示，希望全国社保基金在支持中央企业发展战略新兴产业、企业并购重组、设立产业投资基金和实施“走出去”战略方面发挥重要作用。对此，全国社保基金理事会理事长戴相龙表示，社保基金将与央企探索通过优先股等方式创新合作领域。

除上述合作模式外，戴相龙还表示，社保基金将与央企探索通过优先股等方式创新合作领域。上海天强管理咨询公司总经理祝波善认为，由于优先股在《公司法》中的地位尚未得到确认。截至目前，社保基金通过股权投资参与央企投资主要是以普通股的形式，尚未有优先股。

中华全国工商联执委倪乐曾建议，在现行公司法中设置优先股内容，应对普通股、优先股股东的投票权、股利权、剩余财产分配权加以区分并作出原则性规定。同时，有必要对优先股的种类、发行、赎回、转换及优先股股东的权利保护作出指导性具体规定。

业内人士认为，社保基金主要以获取稳定收益为主。因此采取优先股的形式持股央企或国企，一方面可以保证社保基金获取稳定股息收入，实现保值增值，另一方面由于优先股的权利受限，因此不会影响公司的经营决策。

祝波善认为，社保基金采取优先股形式参与央企股权投资，有利于锁定投资风险。尽管我国法律并未对优先股的权利和义务作出明确规定，但社保基金和央企可以通过投资协议彼此作出约定。祝波善表示，社保基金投资首先需要考虑的是安全，因此央企确实是较合适选择。社保基金投资央企有利于增加央企融资渠道、改善央企股权结构，但发展战略性新兴产业和实施“走出去”战略两个方面潜在风险较高。

六月

史蒂芬·波特：养老金投资长期看好新兴市场

年初以来，养老金入市话题一直保持较高热度。事实上就全球而言，养老金投资资本市场，实现保值增值已经是较为普遍的做法。对此有多年行业经验的北美信托银行环球投资部门总裁史蒂芬·波特(Steve Potter)表示，认清养老金投资的本质，并且确保其投资项目和风险都符合目标非常重要。过去十年养老金投资一直朝着多元化、全球化的方向转变，金融危机的爆发加速了这一进程。

史蒂夫·波特：2008年经济衰退带来的严重后果之一就是全球养老金普遍出现大规模的亏损。在我们追踪的5.2万亿美元规模的养老金中，几乎全部出现了资产组合缩水的情况。因此在危机后，整个行业的风险意识更强。对于大多数养老金来说，传统的投资策略已经不再适用于未来的市场情况，行业需要更多前瞻性的策略，需要建立风险规避模型。

史蒂夫·波特：如果仍然沿用原有的投资策略，回报率就会更低。

需要强调的一点是，每个养老金都有自己的特性，它们有各自的目标和责任，需要按照各自的方式进行管理。养老金投资不但需要考量宏观经济情况，要根据市场上下波动做出短期决策，还要考虑是否拥有充足的现金流满足当前周期内的支付需求。但不同养老金需要采取不同的策略，其策略也是动态变化的。

养老金必须要明确，其风险管理的方向是确保一定的回报率。现在回头看可以发现，很多西方的养老金没有达到上世纪八十或九十年代制定的目标。它们以公司利润最大化为目标，出现投资过剩的情况，而忽略了对基金受益人利益的保护。如果它们一直坚持以受惠人的利益为中心，表现可能会更好。如果养老金希望获得更好地回报，就要理解需要承担哪些风险，需要考虑如何平衡短期与长期的流动性。

史蒂夫·波特：这是一个逐年动态调整的过程。在上世纪90年代初，美国养老金投资组合中股票资产占比非常重，很多养老金的股票持仓比例都达到75%-80%。而通常来讲股票持仓占比应该在60%左右，其他40%为固定收益资产。

自90年代开始，养老金开始转向更多元化、更全球化的投资产品。目前起投资组合中股票占比平均在45%-50%，债券占比在25%左右，剩余部分是其他资产组合，比如新兴市场股票、对冲基金产品、私募股权、房地产等等。这些资产具备更好地流动性溢价，可以获得更高的回报。

眼下在经历危机后，很多美国养老金都在尽量将风险控制在最小程度。他们基本上采用债务导向性的投资策略，将部分资金用于固定收益产品相关投资，以满足未来的债务偿付需要，将其他一部分投入风险更高的投资组合中，以获取更高回报。

史蒂夫·波特：从长期来看，新兴市场房地产、债券、股票投资都能够带来潜在回报。过去几个月，我们对全球房地产领域进行了更多投资。但因为收益率和货币方面的问题，我们近期没有在新兴市场债券方面投入更多新的资金。

新兴市场股市投资方面，我认为投资者需要更强的辨别能力，因为新兴市场的各个股市运作情况不尽相同，估值方面存在一些问题。但我们对亚洲股市整体情况态度积极，特别是认为中国长期前景良好。因此我们也考虑将更多的投资投向中国。

七月

郭田勇：对养老金社保基金进入股市持保留态度

6月28日至30日，2012陆家嘴论坛在上海浦东举行。本次论坛的主题是“金融治理改革与实体经济发展”。中央财经大学教授郭田勇在论坛发言中表示，某种程度上，由于政府对风险特别担心，表现出一种干预过多甚至过度监管的情况，另外某种程度上也会带来金融市场运行低效率。

此外，郭田勇认为，养老金、社保基金还不能买信托也是有道理的，他对养老金、社保基金进入股市也持保留态度。

【出处：中国养老金网】

“2012年全国社保基金研究”由中国社保网收集整理编辑。

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