凯雷太保：艰难的“联姻”

在没有政府注资重组的情况下，中国金融企业要获得外资哪怕财务投资者的投入，需要付出多大的努力与让步

前后历时四年，美国凯雷集团（Carlyle Group，下称凯雷）入股中国太平洋保险（集团）股份有限公司（下称太保）子公司中国太平洋人寿保险公司（下称太保寿险）的艰难谈判，终于在2005年岁尾圆满收场。

12月19日，双方在上海东方滨江酒店正式签署协议。凯雷携其战略投资伙伴、美国保德信金融集团（Prudential Financial，下称保德信）向太保寿险注资4亿美元。注资后，凯雷方面获得24.975%的太保寿险股份。同时，太保亦将向太保寿险注资，额度为与 4亿美元等值的人民币，双方投入总值将达66亿元人民币。

这是迄今中国最大的一次私人股权投资。凯雷创始人之一大卫·鲁宾斯坦甚至笑称，希望自己成为第一个在中国购买中国保险的美国人。

回顾太保谈判之一波三折，不难发现，这一案例集中体现了外资对中国金融业的种种热望与疑虑，以及双方对于公司价值、合资前景的认识差异。作为一次纯粹的商业谈判，凯雷与太保的联姻表明，在没有政府注资重组的情况下，中国的金融企业要获得外资哪怕是财务投资者的投入，需要付出多大的努力与让步。

总部位于上海的太保自2000年开始为太保寿险挑选战略投资者，以解决其巨额利差损问题。至2001年底，太保寿险同澳大利亚最大的寿险公司--安保集团（AMP）的合资项目已进入报批程序。但因后者的首席执行官巴奇勒（Paul Batchelor）此时在英国"珍珠保险"项目上投资失败，进而引咎辞职。该项目亦被迫搁浅。

2002年夏，凯雷在高盛介绍下，开始同太保寿险接触。据凯雷亚洲董事总经理杨向东回忆，太保寿险总经理金文洪在同他第一次开会时，即坦白挑明了太保寿险的内在问题，"非常诚实。"金文洪告诉凯雷，太保寿险引进战略投资者的目的，一是希望获得注资以填补因利差损形成的偿付能力缺口，二是希望改善公司治理结构，向国际化靠拢。

凯雷此前虽未投资过中国的保险行业，但2000年底对韩国韩美银行的成功收购，使其对亚洲金融项目的投资不乏兴趣。于是，自2002年夏天至年底，凯雷聘请了大量专业人士对太保寿险进行尽职调查，期间走访了太保寿险32个分公司中的15家，占其业务量的70%以上。

结果显示，历史遗留的利差损问题确实导致太保寿险资本金薄弱，资金缺口较大；且受宏观形势影响，行业竞争加剧是不争的事实。但是，"太保做的已经很辛苦，有些因素尚不在他们控制之下。"杨向东说。

2003年初SARS爆发，谈判被耽搁数月。当年底，双方就合资方向、管理层介入等方面初步达成谅解备忘录，但仍存在诸多细节分歧。

一方面，由于太保寿险始终没有赢利，其2003年时净资产仅为-25.88亿元，负债逾30亿。凯雷坚持将太保寿险的或有负债计为坏账，压低每股净资产价格，同太保产生争执。另一方面，太保集团整体上市的准备工作已近完成，而凯雷则更属意其参股的太保寿险在几年后单独上市。"我们是长期投资，一直没有关心过上市问题。"杨向东说。

此时，太保寿险亦提出要求，希望凯雷带入一名寿险业合作伙伴作为战略投资者，以求从根本上提高其竞争能力。这使得凯雷在去年上半年经高盛介绍，引入了美国保德信。

当年6月，双方草签了厚达200多页的参股协议，不料迅即被以太保大股东--上海宝钢集团（下称宝钢）为首的太保董事会高票否决，此前的所有矛盾在这一刻激至高潮。

根据协议规定，凯雷将以4亿美元收购太保人寿24.975%的股份；在凯雷注资的同时，太保亦同时向太保人寿注资，额度为与4亿美元等值的人民币。

但此协议同最终方案的区别在于，凯雷并非如今天这样一次性投入，而是计划分三步注资，先期仅投入65%，另外35%将与寿险公司的经营绩效进行挂钩；若绩效未能达标，则取消投入，"这是经过精算师设计的结果。"杨向东说。

正是这样的设计，引发了双方的激烈争论。加之太保寿险的净资产此时仍为负值，未来的保单和利润均无法准确估计；凯雷亦不同意太保为了获得一时的注资，给分公司制订太多指标。

据知情人透露，双方有一次约在常州谈判，太保的一位副总经理提出的价格令凯雷感到无法接受，杨向东甚至拂袖而去。后来经太保集团董事长王国良斡旋，谈判才得以重开。但在外界看来，双方分手在即。

今年以来，凯雷和太保几经周折，各有退让：就价格问题，凯雷说服了以宝钢为首的太保董事会，"不能为了要钱搞错了公司发展方向"；同时，凯雷亦同意向寿险公司一次性注资。

就上市问题，双方达成共识，即凯雷在太保寿险的股份今后必须转换成集团公司的股份；若退出，此次增资扩股完成后，双方将就凯雷的股份如何转换一题，重开谈判。

杨向东认为，谈判成功的关键，在于凯雷说服太保相信，寿险公司未来的盈利能力是双方的共同利益所在，"如果这个公司的盈利能力在两三年没有根本的提高，那我们就都不会赚钱。"最终方案确定，凯雷在太保寿险的股权将至少锁定三年，亦可在政策允许时，优先将股份增持至49%。太保寿险亦借注资将净资产变为正值，目前正欲发行30亿元左右的次级债。在产品结构上，凯雷建议太保寿险加强个险业务和期缴业务。

今年9月，太保董事会全票通过太保寿险增资扩股项目。12月，凯雷与太保携手亮相。正如王国良所说，下一步，必须"痛苦"地改造太保人寿。

中国金融网 2005年12月26日 责任编辑：雨希 来源： 财经   作者：程喆

【作者：程喆】  【出处：财经】

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