在资本市场发展中促进公平与效率的统一

随着股权分置改革的顺利进行，新兴加转轨的中国资本市场发生了转折性变化，其在经济和社会生活中的地位正变得越来越重要。如何实现十七大提出的“优化资本市场结构，多渠道提高直接融资比重”的战略目标，进一步推进资本市场的改革开放和稳定发展，促进公平与效率的统一，是在建设社会主义和谐社会的历史背景下资本市场面临的重大课题。

公平与效率的统一是和谐社会中资本市场的应有之义

关于公平和效率矛盾性或统一性的争论，主要源于对公平定义的分歧。在广泛的意义上，经济公平包括有关经济活动的制度、权利、机会和结果等方面的平等和合理。正是由于公平内容的广泛性和评判标准的复杂多样性，造成了对公平与效率关系不同的认知。

社会主义经济效率是指社会主义制度下经济资源的有效配置或利用，即以人财物等生产要素的最少投入和没有闲置与浪费的最佳组合，实现符合人民群众需要的最大产出。从宏观层面，公平与效率是统一的。即社会主义的公平分配，就是能够带来整个经济高效率的分配，没有效率的分配决不是公平的分配。如果就物质生产领域而言，从宏观上看，经济效率可以成为衡量收入分配公平与否的一个直接尺度，即在其他条件不变情况下，如果收入分配能够最大限度地调动物质生产领域劳动者的积极性，能够促进生产要素的最有效的配置，从而以最小投入带来最大产出，就是最有效的分配方式。坚持效率标准就是在分配问题上坚持了生产力标准。只要切实做到了按要素贡献参与分配，就能在初次分配中实现公平与效率的统一。而再分配中的公平原则得以贯彻，使得其他社会成员的劳动积极性得以充分发挥，生活得到合理保障，又不增加生产劳动者过重负担，个人收入差距不至过于悬殊，社会实现安定，则必将有利于整个社会经济效率的提高。从根本上说，社会主义市场经济中的公平与效率是统一的。

资本市场是资金配置的重要场所。按照其发展逻辑，资本市场具有融资、定价、资源配置等功能。在我国资本市场发展的短短十几年的时间里，由于资本市场的发展，上市公司筹到资金，证券公司收取佣金，投资者取得回报，政府增加税收等，正是这种由不同的个别利益出发综合在一起的社会性的利益趋同，支撑和推动着资本市场的发展。从一个较深的层次看，资本市场所以能使参与者都有可能获利，其根源或生命力就在于这个市场可以极大地提高资本流动的效率，把国民经济的蛋糕做得更大。这意味着，从根本上说，以资本市场建设推动经济发展，促进公平与效率的统一，不仅是建设社会主义和谐社会的基本要求，也是资本市场内在功能的自然衍生。

但我们也不得不承认，资本市场在促进收入公平分配方面具有显而易见的局限性。由于市场经济中的个人收入分配形式呈现多样化格局，如按劳分配、按资分配收入及风险收入等，而资本市场与后两者有着天然的联系。来自资本市场的股息、红利、短期价差收入等资本和风险性收入又存在着自发地扩大收入差距的趋向，如不加以调节，将会出现穷者愈穷、富者愈富进而两极分化的社会不公平现象，特别是短期价差收入极易导致收入差距悬殊。更为严重的是，由于我国新兴资本市场建设仍在不断完善过程中，具有资金和信息优势的市场参与者容易利用制度缺陷获取巨大利益，这不仅将导致收入分配的不公平，也最终影响了资金配置的效率。

建设公平与效率统一的资本市场的基本要求

在公平与效率的统一性方面，资本市场有三个层面的影响：第一，从根本上来说，社会主义资本市场的健康发展可以内在地促进公平与效率的统一；第二，由于市场本身具有一定的作用边界，资本市场的局限性可以导致收入分配差距的显著扩大；第三，由于资本市场发展过程中某些具体方面的不完善或缺陷，导致了社会不公平和效率缺失的状况。

从第一个层面来讲，一个促进公平与效率统一的资本市场应该处于这样的理想状态:市场是开放的，信息是真实完全的，游戏规则是同一的，竞争是完全平等的。开放的市场意味着，对于所有的市场参与者，进入和退出方面都具有对等的机会，进入和退出的成本较小而且基本对等；信息的真实完全，即所有的可能影响资产价格的信息，披露是及时的，对所有的市场参与者都是开放的；游戏规则是同一的，要求市场上的交易主体不存在利用自身之外的优势获取超额收益的可能.当上述要件成立时，实现一个完全平等的竞争才有可能，这种状态下的资本市场发展可以同时促进公平与效率的实现。

从第二个层面来讲，由于市场本身具有一定的作用边界，资本市场内在局限性可以导致收入分配差距的悬殊化。这主要表现在，除劳动之外的其他要素收入和风险收益可以从资本市场发展中获益，从而有可能扩大收入差距。我们认为，从长远来说，资本市场有效地引导社会各方面的闲散资金，直接投入盈利能力较强的企业或项目，从而使“蛋糕做得更大”成为可能，这是从根本上实现公平的基础。在这个层面上，实现公平与效率统一，更多地应通过采取有关的辅助措施，包括创造条件让更多群众拥有财产性收入，提高居民理财意识和理财能力，以及在再分配领域加大对低收入群体的转移支付力度。

第三个层面，公平或效率的缺失是我国资本市场发展面临的主要挑战。我国新兴加转轨的资本市场仍面临诸多不足之处，这主要表现在：第一，结构性缺陷导致了资源配置功能的低效，主要包括资本市场发展的股市化倾向、股权结构形式单一并缺乏流动性、上市公司的产业分布也不尽合理。第二，市场运行机制的扭曲对资源的有序流动形成障碍，包括上市争夺、退市梗阻、增发无序和滥用重组，这些情况显然不符合理想资本市场的基本要求。第三，监管方面的漏洞有损价格信号的功能实现，从而导致资产价格的非正常波动，往往导致社会大众为具有信息和资金优势的高收入群体的收益埋单。从这些因素看来，第三层面主要是资本市场具体制度的完善问题。

    关于当前资本市场建设的几点思考

第一，树立科学的思想认识，深刻理解我国资本市场“新兴加转轨”的阶段性特征。20世纪90年代以来，我国资本市场从无到有，从小到大，取得了显著的成效，市场规模和水平都有较大的提高，实现了跨越式发展。然而我国资本市场是伴随着经济体制改革的进程逐步发展起来的，由于建立初期改革不配套和制度设计上的局限，资本市场原存在着一些深层次问题和结构性矛盾，制约了市场功能的有效发挥。近年来，我国资本市场加大了基础性制度建设的力度，股权分置改革基本完成，解决了长期影响中国资本市场健康发展的重大历史遗留问题。随着中国资本市场的各项制度、法律法规建设的全方位跟进，制约资本市场发展的一些制度性问题正逐步解决，我国资本市场和谐发展基础渐渐得以夯实。

作为“新兴加转轨”的市场，资本市场的规范发展是一个各种问题逐步探索、各种认识逐步统一、解决措施逐步完善的过程。在实际工作中，我们既要坚持发展与规范并重的原则，又要坚持与时俱进，当规范成为矛盾的主要方面时，要加大监管力度；当发展成为矛盾的主要方面时，要因势利导，在规范的前提下加快发展。

第二，加强制度建设，提升资本市场发展的质量和水平。继续加强市场的基础性制度建设，加强对中小投资者的保护力度，完善新股发行制度，规范公司再融资，严格信息披露制度，提升透明度，不断改进和加强监管，完善市场相互制衡、自我约束和创新发展的机制。通过这些制度措施，培育资本市场主体，规范引导社保基金、企业年金、保险资金、境外资金有序进入资本市场，发展以基金管理公司、保险公司和合格境外机构投资者为主导的机构投资者队伍，推动我国资本市场形成真正的资本约束和激励机制。

第三，培育良好的股权文化，促进股东的权益实现和投资者的权利认同。股权文化涵盖了对维护股东利益、股权价值评估、投资者权益保护和股权投资在人们生活中的地位等一系列价值的认同，一个充分发展的股权文化将使投资者的权益在全社会得到尊重和保护，进而促进资本市场的可持续发展，因此，股权文化的培育对我国正在完善的资本市场具有特别的意义。一方面，需要加强投资者教育工作，提升投资人信念，重新定和唤醒投资人的权利意识；另一方面，政府在实行法律和行政监管方面应该更注重程序规则，适当减少实体规则。

第四，适当调整财税政策，夯实资本市场健康发展的基础。尽快研究解决股份制企业，尤其是上市公司所得税的名义税率统一，但实际税率却杂乱无序的问题，在上市公司之间、上市公司与非上市公司之间所造成的巨大税负落差，不仅严重影响了各类企业之间的公平竞争，违背了现代市场经济的基本准则，而且也使上市公司的经营实绩失真，这影响了资本市场资金配置功能的实现。证券印花税也有待改进和改革，现行的印花税采用的是千分之三的比例税率，一方面对中国股市有明显的“抽血”效应，另一方面，对中长期投资者与短期投机者都按同样的比例税率征税，不利于抑制市场投机行为。

第五，充分利用资本市场，充实和完善社会保障。完善的社会保障是对资本市场发展中公平与效率统一性的重要补充，而资本市场发展又是社会保障体系建设的重要依托。社会保障对资本市场公平与效率统一性的补充表现在：由于资本市场具有作为市场本身的功能上的限制，资本市场发展的某些方面短期内可能会导致收入分配差距的扩大，因此，需要辅之以必要财政转移支付，扩大社会保障的覆盖范围和支付力度。同时，在社会保障资金的筹集和运营方面，资本市场是一个不可或缺的平台，这主要表现在：第一，印花税和国有股权变现是我国政府社会保障资金的重要来源；第二，为了规避利率和物价变动的风险，社会保障资金需要投入到资本市场，才更有可能实现保值增值；第三，随着各层次社会保障体系建设的完善，越来越多的机构，包括社保基金、企业养老金、商业保险资金参与资本市场，规模不断扩大，它们作为资本市场的主要机构和稳定力量，与资本市场的发展一荣俱荣。因此必须重视公平与效率统一的资本市场和社会保障体系建设的相互促进作用，推动我国社会保障体系与资本市场的共同完善和发展。

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