企业年金基金投资业绩评估

企业年金基金的投资业绩评估是受托人评价投资经理执行投资计划的成果，特别是投资计划如何以及能在多大程度上实现投资目标。因此在进行投资业绩评估时，不仅要比较年金基金最终管理的结果，还要分析对结果有重要影响的各种因素。随着全球资本市场的发展和成熟，学术界已经形成了许多建立在资本市场理论基础上的方法。在资本市场投资实践中，专业投资机构也采用这些方法进行有益的实践。目前来讲投资业绩评估一般包括两个方面：一是业绩属性评价，主要评价影响业绩的各种要素对业绩的影响；二是战略评价，主要是对业绩的综合度量，不仅包括以收益率表示的比较相对业绩方法、风险调整和风格调整的业绩度量方法，还包括市场时机和证券选择能力的评价。

业绩归因评价

年金基金投资过程的最终目标是实现年金委托人提出的投资目标。业绩评价不仅在于评价为实现总体投资目标所进行的投资过程的投资结果，还在于受托人评估投资管理人实现总体目标作出贡献的每一个要素的贡献程度。受托人可以借此形成对投资管理人的反馈机制，使得投资管理人能够强化年金投资过程高效率的方面，弱化或改进那些效率不高或者对投资目标没有贡献的方面。业绩归因评价一般包括战略资产配置、资产混合变化和证券选择三部分。

1.战略资产配置的评价

受托人在制定投资目标的时候一般会考虑采用实际投资收益率水平，即名义投资收益率减去通货膨胀率。战略资产配置是实现投资目标的第一步，即确定各类资产的整体分布以实现既定的投资目标。可以说实现年金基金投资目标的决定因素是资产配置的有效性。

由于各类资产在不同的经济环境下表现差异较大，在通货紧缩的时候，债券的业绩表现好，而在通货膨胀期间债券业绩表现不好。在经济增长强劲的时候，投资股票的业绩往往是令人满意的，但股票的投资业绩却充满了不确定性。因此资产配置的目标就是通过将各种类型的资产混合起来，一方面对不利的经济变化进行风险规避，另一方面提供最大的获取长期收益的机会。

假定我们对一个管理合同为5年的年金基金组合进行投资业绩评估。一般来说，在对战略资产配置评价时，需列出投资管理期间各资产类别的收益类情况，同时给出在同一时期内的通货膨胀率，以便估算出这些资产类别的实际收益率。同时列出所构造的投资组合每年的投资收益率和5年年化收益率，并计算出对应的实际投资收益率，进而可以评价得出该投资组合的资产配置对于满足年金基金既定投资目标是否适合。

2.资产混合变化评价

涉及资产类别进行年金基金投资业绩评价分析的第二个方面是评价相对于长期目标资产配置的任何资产权重变化的效率如何。例如，如果在评价期内，年金基金过多地投资于债券而减少对股票类的投资，将分析估计与保持长期投资目标的战略资产配置相比，投资的业绩发生了什么变化。

为进行这种分析，首先在假定资产权重相对于长期资产配置目标权重没有变化的基础上，比较所分析的资产类别获得的收益率与投资组合获得的收益率。然后用所分析资产类别与投资组合之间的差异收益率或级差损失率乘以该资产类别的权重变化差异。如果某个年度投资经理对加大或减少某类资产类别的权重，那必然在该年度组合的收益率权重上有所影响。投资经理对年金资产混合变化的目标在于不论是单个年度还是各年平均，权重的决策都使得该年金基金的投资组合获得更好的投资收益率。

3.资产类别评价

进行业绩评价的第三方面是评价投资经理们在单一资产类别内的成功程度。做这样的比较旨在评价投资经理们进行单一证券或行业选择的能力。比较一般分为三种情况：一是对股票投资评价时与像上证综合指数或沪深300指数这样的市场指数进行比较；二是与其他专门从事同样资产类别的证券管理者的业绩进行比较；三是在对系统因素影响调整后进行评价。

通过列表，列明投资期内每一类资产的年度收益率与对应市场指数的年度收益率。当每一类资产的实际收益率超过市场指数这一比较基准时，即可认为投资经理对该类资产的投资业绩超过了市场平均的业绩水平，而当实际收益率低于市场指数这一比较基准时，则认定投资经理的实际业绩低于市场平均业绩水平。

如果以市场指数作为标准进行比较后，各资产类别的投资经理均表现出超过市场平均水平的优秀业绩时，受托人还可以在同一资产类别内将其中一个经理的业绩同其他投资经理们的业绩进行比较。在这种比较中，必须保证将要进行业绩比较的投资经理们投资运作的是同一种类别的证券。进行比较时，通常是在同一资产类别内将投资经理们按照年金基金业绩收益率水平的高低排出顺序，然后画出排序分布图。分布图一般要有下列信息，即所有运作年金基金债券或股票类资产的投资经理的平均业绩水平、从高业绩水平向低业绩水平投资经理累积分布达到25%和75%的业绩水平、相关指数的位置、所考核投资经理业绩分布位置。
这种比较可以非常直观地看到在所分析的时期内，所考察的投资经理的业绩是否优于市场指数、是否优于管理同类资产的其他投资经理的比较情况。在业绩归因分析环节，对投资经理的管理能力的评价宜采用一个市场周期来考察，普遍需要3-5年的时间。 （未完待续）

2007-10-25 中国劳动保障报  韩强

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