养老金投资强调安全性也要兼顾收益性

目前，我国已经开始养老金改革的试点。针对如何将个人账户做实、以及如何保障养老金投资收益稳定增长等亟待解决的问题，《中国会计报》记者采访了中国人民大学商学院院长伊志宏。

转轨关键在于钱从哪儿来

《中国会计报》：养老金的投资管理一直是人们普遍关注的热点，那养老金改革的趋势如何呢？伊志宏：迄今为止，国家财政在农村养老保险方面的投入还很有限，要想建立覆盖城乡的社会保障体系，财政的投入是必不可少的。而全国社保基金要想从5000亿元的规模扩大至2万亿元，如果完全靠自身投资收益，即使假设年复合增长率为10％，也需要至少14年的时间。
所以，无论是从扩大基本社会养老保险的覆盖面，还是从补充社保基金的角度看，增加国家财政投入都是必不可少的。
目前，改革的基本趋势是从现收现付发展到积累方向。只有积累的资金才会投入资本市场进行投资。发达国家的资本市场相对来说比较发达，但对于新兴发展国家来说，投资工具较少，风险管理的手段有限，所以，对于转轨国家，尤其发展中国家来说，是不是也要走积累的道路，这在上世纪90年代，曾有过争论。
而智利为我们提供了在资本市场不发达的情况下，养老金制度成功转轨的经验。
智利的转轨很彻底，从完全的现收现付转向了完全的积累制。所谓的“完全积累”是指全都是人们自己为未来做积累。为了转轨，智利大概花了5年的时间，积累了ＧＤＰ5％的财政盈余，这是因为这种转轨必须要有钱来支持。处于转轨中的一代实际上面临着双重负担，不仅要为自己做积累，还要为已经退休的父母这一辈来做积累。转轨的这一代人负担如何分摊，不可能是只靠自己能力来解决，这样代际之间存在不公平，国家需要拿钱。
而中国转轨的测算非常麻烦，目前有若干个版本，比如劳动部和世界银行等都进行过测算，这些版本的差异也很大。而智利国家比较小，利用国家盈余来负担转轨的成本，一下子就转成了完全积累制。可以说，智利设计了一套比较完整的养老金投资运营管理的模式，在当时非常成功，但这种模式对中国并不是完全适用。

目前的投资有点太保守

《中国会计报》：怎样加强养老金投资的风险管理呢？伊志宏：在资本市场上，采取风险管理手段来降低风险是可以的，但系统风险是很难预防的，无论是养老金基金，还是证券投资基金，没有一个能够幸免。在大的系统风险下，不是依靠完善养老金的投资管理就能够解决的。
在经济正常的状况下，养老金作为一个特殊的机构投资者，其投资工具和手段具有特殊性，即在强调收益性和流动性的同时，更加强调安全性。而对于养老金的投资，各个国家都会有一定的限制，比如说，股权投资的比重和债券投资的级别。各个国家养老金的投资组合差异非常大，在不同投资产品上的比例差异也非常大，但是总的来说，像养老金这样的投资者，债券会在投资组合中占最大的一部分，包括国债和公司债券。这是因为债券能保证相对高的收益，同时风险比股票低很多，债券是养老金投资中最重要的产品。其次是股票，高的达到百分之五六十，低的是百分之十几。
其实，养老金在实际投资中，会遇到很多的限制。中国养老金投资的问题，不是风险太大，而是过于保守，风险控制得很好，但是收益率太低。全国社保基金2001年－2007年平均40％左右是现金和现金等价物。
基本养老保险基金在过去的几年里面，收益率是百分之二点多。所以，现在保值增值成了一大问题。如果收益率过低，从长期来看，通货膨胀和工资增长的风险更大。从道理上来讲，养老金的增长应该超过通货膨胀率和工资的增长，这样才能够保值和增值。但当通货膨胀率比较高的时候，实际上国债的收益率已经是比较低的了，所以发达国家都发行过指数债券，即在国债中，发行一种和物价指数相连接的债券，在通胀比较高的情况下，抵消通货膨胀的风险。

借鉴国外延迟纳税模式

《中国会计报》：如何改善我国的养老金投资？伊志宏：从体制上来看，可能要逐步地提高养老金统筹的层次。首先需要解决的问题是，现在资金太分散了，截至2008年底，全国有13个省份达到了省级统筹，实际上还不到全国的一半，大部分资金还在县市层面上。其实，资金比较集中，才能够便于管理和运营。
还有一个方面和资本市场有关系。从发达国家经验来看，债券应该是养老金投资的最主要基础。咱们国家在整个资产结构里面，公司债券的发展是很滞后的。公司债券发展的滞后，一方面不能够满足企业长期债务性融资的需求，另一方面不能满足持有长期资金的机构投资者的需求。
《中国会计报》：目前我国的企业年金发展不够理想，如何激励企业缴纳呢？伊志宏：可以通过制度的设计，让及时缴纳的企业有一些好处，让养老金成为员工薪酬福利计划的一部分。目前，我国大部分地区和行业，针对自身的实际情况，制定和出台了相关的企业年金具体实施办法。例如湖北省和江苏省的企业可以把上年度职工工资总额的12．5％在税前列支，而其他省市的这一比例大致为4％－8．3％。但是除了新疆以外，企业年金的税收优惠目前仅局限于企业缴费层面，职工个人缴费环节并无优惠政策。我国目前执行的企业年金税收模式是在缴费环节征税，对投资和领取两个环节免税。
相比较而言，国外的延迟纳税模式既可以保证国家税收收入总体上不减少，又给予个人延迟缴税的优惠，比较合理。就是说，人们除了参加单位的和国家的保险以外，自己还可以往退休账户里面放钱，为将来的养老做准备，还会有避税作用，因为养老金被设计成递延纳税，起到了一定的激励作用，而我国现在是分项计税，缺乏了这种激励机制。

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