从委托-代理角度看个人账户基金管理体制的设计

在总结东北三省试点经验的基础上，我国正把“逐步做实个人账户，完善社会统筹与个人账户相结合的基本制度”作为完善企业职工基本养老保险制度的一项主要任务。目前，除了东北三省外，天津、山西、上海、山东、河南、湖北、湖南、新疆、江苏、浙江和广东也正逐步做实个人账户。随着个人账户逐步做实，个人账户的资金积累也越来越大（例如辽宁省到2005年底共做实养老保险个人账户资金201亿元），并且今后还会逐年增长。在这种情况下，个人账户基金市场化运营不仅是必要的，而且迫在眉睫。[1]然而, 尽管劳动部于2005年先后发布了《关于扩大做实企业职工基本养老保险个人账户试点有关问题的通知》和《关于进一步扩大做实企业职工基本养老保险个人账户试点工作有关问题的通知 》，对做实个人账户的原则、目标、财政补助以及基金管理运营等方面做了进一步的规定，但这些规定过于模糊，不仅没有解决个人账户基金管理体制问题，还有一些不合理之处，例如，要求中央财政补助部分可由省级政府委托全国社会保障基金理事会投资运营似乎没有道理，因为财政补助部分实际上是财政还职工的债，其所有权当然属于每个参保职工，把它直接交给全国社会保障基金理事会，等于忽略了职工意志的表达。因此，当前研究基本养老保险个人账户基金管理体制问题，为政府制定相应政策提供支持，显然具有重大的实际意义和理论价值。

一、不同管理体制下的委托-代理问题

从世界各国的情况来看，尽管养老基金管理中都存在委托—代理问题，但是，在不同的管理体制下，委托—代理问题的表现形式和严重程度是不一样的。

（一）有代表基金成员行使管理权的董事会（或管理委员会）的运营模式

目前大部分发达国家的职业养老金计划都采取的主要模式。在这种模式下，养老基金的实际所有者委托一个托管人（如基金会、信托基金或共同基金的董事会（或管理委员会））全面负责基金管理；董事会（或管理委员会）虽然拥有管理基金的法定责任，但一般不直接参与管理活动，而是把具体的管理活动委托给其他机构，比如：把投资运营委托给管理公司或基金经理，把保管业务委托给银行或保险公司，把审计业务委托给会计师事务所等。当基金规模比较大时，一些基金管理活动也可以由董事会（或管理委员会）下属相关职能部门承担，但董事会（或管理委员会）一般也不干预具体的基金管理活动，而是只制定一些管理政策。基金管理公司、基金经理或董事会（或管理委员会）下属相关职能部门的内部也可能由于复杂的授权或分工而形成另外一个层次的委托-代理关系。这样，实际上形成了至少三个层次的委托-代理关系构，每个层次都可能产生委托-代理问题。

首先，基金的实际所有者可能由于信息缺乏或精力有限无法完全了解从而监督董事会（或管理委员会）的活动，也可能由于没有实施监督的合适渠道而没有积极监督董事会（或管理委员会）的活动，还可能由于“搭便车”心理而寄希望于他人采取监督董事会（或管理委员会）的行动，自己可以不劳而获，从而导致整体上对董事会（或管理委员会）监督不足。董事会（或管理委员会）在制定政策时就有可能为了董事会（或管理委员会）成员的利益而脱离使基金实际所有者的利益最大化这一根本目标。比如：在一些雇主或雇主组织发起的职业养老金计划中，董事会（或管理委员会）成员一般与雇主存在着千丝万缕的联系，所以，他们可能会在雇主的影响或压力，规定把一些基金投入到雇主的股份中并从中获益，而这种投资对计划的成员（即雇员）来说一般不是利益最大化的。董事会（或管理委员会）成员还可能因为从制定政策并监督实施中获得的利益或者不这么做将受到的惩罚小于他们为此付出的代价而不努力或尽力工作。

其次，即使董事会（或管理委员会）成员都想努力工作，他们也可能由于事前或事后的信息不对称[2]而无法实现自己制定的目标。特别是，在从事养老基金投资或保管业务的代理人市场上，作为委托人的董事会（或管理委员会）所知道的代理人的初始信息一般是有限的甚至可能是不准确的，仅凭这些有限的和不一定准确的信息，董事会（或管理委员会）不一定能够选择出一个或几个令其能够在事后感到满意的代理人。在选定代理人之后，董事会（或管理委员会）对有关基金管理的具体活动的信息的了解可能不如代理人，使得董事会（或管理委员会）有时可能无法及时察觉后者的不当行为，或者难以准确判断或评价后者的行为，因而无法及时采取相应的行动。因此，基金管理公司、基金经理或董事会（或管理委员会）下属相关职能部门就有可能为了谋取自身利益最大化而忽视董事会（或管理委员会）制定的政策或目标，或者将自己的目标置于董事会（或管理委员会）制定的目标之上，甚至可能出现损害养老基金实际所有人利益的行为。银行或保险公司也有可能做出类似的行为。这其中既包括主动地违背董事会（或管理委员会）制定的政策和目标，也包括不努力去实现董事会（或管理委员会）制定的政策和目标。

最后一个层面委托-代理问题比较容易理解，例如，巴林银行倒闭等众多事例都一再提醒人们——金融机构内部控制系统在许多情况下不仅没有人们想象得那么完美，而且有可能给这些机构致命一击，当然也有可能牵连到这些机构管理的养老基金。

（二）没有代表基金成员行使管理权的董事会（或管理委员会）的运营模式

在这种模式下，指养老基金的实际所有者直接委托某种金融机构负责养老基金的运营，它可以是开放式基金公司（没有董事会（或管理委员会）），也可以是保险公司和银行。由管理公司运作且没有董事会（或管理委员会）的开放式基金在大部分拉美国家是法律所允许的唯一运营模式。[3]这些基金基本上都像没有投票权的共同基金一样运作。特别是，他们直接投资于由主要市场或发行人提供的金融工具，在基金内部做出战略投资决策。有时候，管理公司只是另一个金融机构的附属机构（这在拉美很普遍），这些金融机构仅仅把养老基金作为他们提供的产品之一来买卖和管理。这意味着，母公司的任何问题都会影响养老基金。没有董事会（或管理委员会），基金成员没有投票权，只有期望通过用足投票来实施纪律约束。在其他一些国家，也允许按照这种开放式基金公司模式运营养老基金，但一般不是唯一的法定模式。在大部分发达国家，保险公司可以直接将养老基金与其资产负债表相剥离来运作，而养老基金成员拥有一个向他们提供养老金的保险合约。一些国家还允许银行运作退休储蓄账户，这意味着养老金资产可以直接进入银行的资产负债表。尽管这些基金中有些有附加约束条件、业绩责任或最低回报，但他们都是既定供款型，并且被当作另一种储蓄和投资的基本形式。在某些情况下，养老金账户持有者与其他账户持有者的唯一区别是账户的税收地位——养老金账户的缴费和收益在退休提取之前享受免税待遇。这些保险公司或银行一般有董事会（或管理委员会），养老基金成员并不是其中的代表，除非他们刚好是这些机构的股东。因此，养老基金成员也没有投票权，只有期望通过用足投票来实施纪律约束。

在这种模式下，另一些更普遍的委托-代理问题产生了。这种委托-代理问题主要是由于养老金实际所有者或基金成员个人直接面对某种金融机构而产生的，主要有以下几种：

第一，在选择金融机构时，基金成员由于缺乏相关信息或专业知识而难以对基金公司、银行、保险公司等金融机构的品质或经营活动做出准确的判断或比较，也就难以挑选出最适合自己的养老基金运营者。私营养老基金十分复杂，并以一系列金融机构和金融工具为基础，一般人很难完全了解这所有内容。在一些发达国家，许多人对金融市场的所知超乎我们的想象。英国政府养老基金改革绿皮书指出，“人们实际上几乎不了解养老基金，几乎不知道他们自己的养老准备金以及需要采取什么行动增加养老准备金”[4]。而据说超过50％的美国人不知道债券与股票的差别[5]。在一些发展我国家，连金融市场存在的时间都不长，更不用说一般公众对金融知识的缺乏了。这种基金成员对信息或知识的缺乏使得他们一般采取随意选择或“从众”选择。前者显然很有可能选择错误；后者不仅有可能选择错误，而且有可能导致养老基金管理业务的集中或垄断从而使基金成员处于更不利的地位。

第二，在与金融机构进行谈判时，个人可能由于显然的信息弱势而处于不利地位。英国社会保险部认为，“在养老基金市场，个人权力很有限。私人养老基金很复杂。单个消费者实际上没有和养老基金提供者谈判的权力。有效地循环购买很困难。当他们加入时，他们对合同条款没有任何影响；在他们加入后，他们也没有权力要求采取改进措施”[6]。可见，养老基金成员可能被迫或不自觉地接受了不公平的合同条款，如过高的佣金、较差的服务等。

第三，在委托-代理关系形成之后，基金成员不仅可能由于缺乏相关信息或专业知识而难以准确判断管理者的表现或成绩而及时“用足投票”，还有可能因此受到基金公司、银行、保险公司等金融机构的误导，采取一些有利于这些金融机构而不利于自己的行动，例如：购买不适合自己的金融产品。

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