洪磊：运用税收手段 鼓励养老金入市

基金应转变投资行为，代表持有人参与上市公司治理

■ 高端访谈

中国证监会基金监管部副主任洪磊日前表示，我国机构投资者力量还相当弱小，要真正发挥作用还有很长的路要走。从全球经验看，核心是养老金进市场，特别是国家用税收手段鼓励长期资金包括第二支柱的企业年金和第三支柱的个人自愿养老投资进入市场。他认为，基金管理公司要转变观念，更要转变自己的投资行为，要代表中小投资者维护他们的利益，积极参与对上市公司的约束。

机构投资者力量弱小

中国证券报：经过几年的发展，机构投资者入市比例有了很大提高，但市场的散户化特征并没有明显改变，原因是什么?

洪磊：市场经济的核心，是市场参与主体之间的相互制衡和博弈，这样才能形成市场价格。要形成如此格局，需要有机制和体制保障。有人说，中国证券市场已经不是散户市场，因为机构和法人背景的投资者在中国资本市场的占比已经达到75%。但我不认同，理由是这些机构投资者的行为是散户行为。这是目前市场的症结所在。

为什么要讨论基金发展的困境?虽然这些年证券投资基金取得了巨大发展，基金管理人、托管人和销售人赚了不少钱，但是大多数投资人却没有赚到钱。究其原因，是机构投资者并没有发挥作用，没有有效约束市场融资者为投资者的信任创造回报。

当然，我国机构投资者力量还相当弱小。“专业”机构投资者包括证券投资基金、保险资金、QFII、阳光私募、企业年金及证券公司的理财产品等，目前持股市值仅约占整个市场总市值的12%—13%，其中一半是证券投资基金。

核心是养老金进市场

中国证券报：日前，证监会主席郭树清指出，要研究加大鼓励各类长期资金投资股票市场的政策措施，并建议养老保险金、住房公积金，可以学习社保基金投资股市。您对鼓励长期资金入市有什么建议?

洪磊：从海外的成功经验来看，只有当机构投资者持股市值达到市场比重1/3时，才能在市场博弈中发挥少数派作用。我国的机构投资者要真正发挥作用还有很长的路要走。专业机构投资者要发展，钱从哪儿来?从全球经验看，核心是养老金进市场，特别是国家用税收手段，鼓励长期资金包括第二支柱的企业年金和第三支柱的个人自愿养老投资进入市场。这一过程，美国用了50年时间，是证券投资基金赢得市场公众信任的过程，同时也是证券投资基金真正代表中小投资者的利益、在社会资源配置方面发挥巨大作用的过程。

中国证券报：基金行业在吸引长期资金入市方面，能做些什么?

洪磊：在基金业市场化提速的过程中，我们需要牢记，基金行业是中介服务性行业。这一行业要做两件事：令其上游机构创造价值，同时使其下游机构得到它该得到的收益，这个行业就有存在的价值。如果中介机构能够发挥这些作用，那么在美国用50年时间建立的模式，比如说养老金入市，就一定会在我国用更短的时间实现，也就有了资金持续注入的制度性保障。到那时，这个行业会有更大的规模。

在美国资本市场，直接融资比例已超过间接融资比例。然而在我国，直接融资比例占社会融资比例5%都不到。因此，要提高这个比例，还有巨大空间。

行业发展需要好的制度设计

中国证券报：作为监管者，您对于基金业未来的发展，有什么设想?

洪磊：一个行业要发展，需要好的制度设计。我国资本市场的特征是新兴加转轨，在这一过程中，一方面是市场主体利用市场体制不健全，采用层层下指标、压任务的方式，盲目扩张，不断追求垄断地位;另一方面，是“大而全”或“小而全”的垄断机构为了完成指标，相互交换垄断资源建立垄断联盟，实现股东和内部人利益最大化，进而损害投资人的利益。因此，每一轮经济周期过后，总是“一地鸡毛”，要用很长的时间清理整顿，化解风险。

好的制度设计首先要解决市场参与主体的体制问题，即发展动力和约束问题;其次要解决行业发展的机制问题，也就是通过竞争，让产业链中的上下游各市场主体相互博弈、制衡，最终实现投资者利益最大化和行业的可持续发展。

修订《销售管理办法》的第一个重大突破是：允许专业人士作为股东发起设立基金销售机构。这些专业人士成为公司主要控制人，就可以根据自身对市场的理解，站在维护客户的角度，制定公司战略，自行把握发展速度。

修订《销售管理办法》的第二个重大突破是：引入专业化和外包的概念，为产业制衡奠定基础。基金销售或基金投资顾问涉及资金支付、基金评价、基金份额登记、销售人员培训管理等多个领域和环节，任何一个人或公司都很难全面涉及和掌控。因此需要通过专业化分工协作的方式来解决。修订后的《销售管理办法》明确了大量平台的功能和资格标准、技术标准，使更多市场主体有可能进入基金销售领域。

基金公司要转变投资行为

中国证券报：基金销售方面的“蛋糕”，目前有多大?面对“强势”的银行，专业销售机构能否有立足空间?

洪磊：《销售管理办法》出来后，经常有人问我，有多少家机构能够获批。我说不知道。但我相信有了规范的制度，就会产生明确的预期，今后所有有志于此的人，只要达到注册标准都可以得到牌照，至于这些机构怎么做可以持续生存，怎么做有盈利模式，那是市场的事，要相信专业人士和投资者的智慧。

先静态地看，目前已经有几百亿元收入的盘子了。首先，基金管理公司每年管理费收入大概是350亿元，而基金销售机构每年的销售收入在120亿元，2007年—2008年间，峰值最高达到400多亿元，其中还未包括50亿—60亿元给证券公司的交易佣金。这么大的一个规模，你想大家能分多少?现在，这部分收入被银行拿走了一大块，你只要服务比银行好，就能分得可观的份额。我想还是很诱人的。

再来看动态的，现在市场总市值是23万亿元，如果机构投资者持股比例达到1/3，就要达到8万亿元，而目前他们的持股比例还不到3万亿元，仅这一项就还有5万亿的提升空间。如果继续发展机构投资者，养老金再进来的话，新进资金该是多大的一个量?把机构投资者的市场做大，靠什么?主要是靠第三方的顾问公司进来，盯住他的上家即基金管理公司，让基金公司不能再以散户心态参与市场，增强投资者的信心。

中国证券报：除了销售基金，这些专业机构还能发挥哪些作用?

洪磊：我在很多场合都讲过，证券投资基金已经是市场的第一大机构投资者了，今天不是基金套别人的利，而是别人在套基金的利。在这种情况下，机构投资者应该是打“阵地战”，而不能再打“游击战”。所以，基金管理公司要转变观念，更要转变自己的投资行为。

今天市场中最大的问题是什么?就是IPO发行的问题，一下子透支了多少二级市场的利益。市场都在问，机构投资者在干什么?这个价是你询出来的，定价权是如何运用的?而此时，谁来代表中小投资者维护他们的利益，而不是损害他们的利益?这正是第三方基金销售机构可以帮中小投资者做的第一件事。

第三方销售机构可以做的第二件事，就是监督基金管理公司在促进上市公司分红方面的作为。当投资者无法从价差中得利时，基金公司就要帮助投资者盯住分红。要研究上市公司招股说明书，招股时不承诺分红就可不买，承诺分红的上市公司不分红，基金公司就该告他。现在市场中有人盯住分红了吗?有，就是中央汇金公司。我们统计了一下，最近5年整个上市公司分红1.6万亿元，超过40%是中央汇金所持有机构的分红。中央汇金的资本金是从财政借来的，每年要付利息。那么大的资金不可能在市场中搏价差，一定要求公司分红。

第三方销售机构可以做的第三件事，就是盯住客户所持有的基金是否代客户行使好了股东权利。为此，要研究这些基金所持有股票的上市公司，是否有竞争优势，竞争优势就三类：成本最低、技术领先、有细分市场，每个行业中有上述竞争优势的前几名公司才有发展潜力。同时，还要从更高层面看，基金公司是否积极参与对上市公司的约束。比如，每次都去参与股东大会，并且给公司提目标，达不到怎么样，达到怎么样，等等。

以上是基金公司的分内职责，也是第三方销售机构要监督的内容。在为投资者服务的链条上，应该是一环紧扣一环，这就是完善的投资者保护制衡机制。

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【出处：中国证券报】

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