楼继伟警告：不降杠杆，系统性风险早晚爆发（附演讲全文）

本文来自9月16日中国发展高层论坛秋季研讨会，楼继伟在研讨会上的速记。

楼继伟：各位来宾，女士们，先生们：

中午好！非常高兴参加这次中国发展高层论坛专题研讨会，我只想谈一个题目，想谈谈稳定预期的问题。

当前，经济界和金融市场存在着预期不稳定的现象，如投资不振和股票市场不振。影响这个预期稳定的因素很多，我只讲三个方面：

第一、关于中美贸易摩擦对这个问题认识要清醒。

面对这么多中外专家，特别是很多来自于美国的我的老朋友，谈这个问题比较难谈，因为我不愿意谈最基础的理论，比如说美国的贸易逆差巨大主要是因为美国的储蓄率太低，自己的政策造成的，这些没什么意思。我就想谈一点可能的场景。

首先，我认为尽力遏制中国经济提升是美国现政府的政策，当前主要是打贸易战，在近期不会改变，但也不会奏效，我们不必惊慌。

第二，为什么说难以奏效？首先中国是一个13.9亿人口的大国，国内需求强劲，经常项目的顺差占GDP的比重只有1.4%，已经有力地转为以内需驱动为主。在供给方面是全产业链覆盖，特别是已经深深地嵌入到全球产业链和供给链之中。

美国先后对中国进口货值340亿美元和160亿美元的产品增加关税，中国做了对等的反制，这已经引起了美国企业界的不满。9月6日，美国对额外的2000亿美元的关税措施清单征求意见结束，已经确定，但是至今还没有出台。同时，特朗普总统还进一步提出正在准备另外的2670亿美元的关税措施，在此背景下，要求双方展开谈判。这是在贸易战高压下压迫中国就范。

但要知道，打击中国的同时也会深深地影响美国的经济。其实中国的反击策略，除了继续对来自美国的进口商品采取关税措施外，还可以选择美国制造业供应链上对中国有巨大依赖的零部件、中间材料和设备采取对美国出口限制的措施。

同时，这些零部件、中间材料和设备又可以有效地供应中国的制造和中国的市场。这些产品并不难找，在美国提出的税单中，那些被主动排除，或者经过美国企业强力申诉后不得不排除的产品中挑选就是了。我刚才所提示的这些出口限制产品，在中国的附加价值并不高，但却是美国高附加价值制造的基础。贸易战没有赢家，在这类行业上出手中国的边际损失小，美国的边际损失大。

当然，也不排除中国对附加价值低，但在中国生产组合全球价值链的高价值输美产品采取措施。退一步说，美国可以在第三国建立替代的供应链，但这要时间。3—5年的痛苦怎么办？这已足够跨越一个政治周期了。

我提示这些行业大家心里都有数，我也不愿意挑明。有一种观点认为，美国源自中国的出口贸易逆差大，因而打起贸易战来子弹充足，中国不得不屈服。殊不知，你的子弹也是我的子弹，我也可以帮助你减少贸易逆差，我们不愿意打贸易战，只有知道打仗的痛苦才会止战，认真谈判。

第三，公平的贸易条件和知识产权保护，是中美双方共同的追求。特别是中方待有改进完善之处。刚才罗伯特·鲁宾讲话的时候已经提示了一些，这是可以好好谈的，但我从美方公布文件中看到，其大量引用的一些事情是中国历史上做的不足的地方，而无视中国近年来的显著改进，这就不得不令人怀疑美国当局是为了赢得国内选举或其他目的，而不具备充分的谈判诚意。

关于中美贸易摩擦我提供三点分析，是一个场景的可能性，也并不代表中国政府，刚才李教授介绍我是在全国政协外事委员会的主任，全国政协是监督政府、建议政府，只求说的对，不求说了算。所以是不是政府听到会采取什么措施我不知道。总之，我认为，中国的企业界和民众不必惊慌，不是我们必输，止战谈判会有双赢的局面，主动权也不只在美国方面，这是我讲的第一个大的问题，中美贸易摩擦。

第二、降杠杆、去风险过程中的痛苦

面对杠杆率快速提高，降杠杆去风险是痛苦的，但是又是我们不得不过的关口，否则系统性风险早晚爆发。降杠杆去风险要讲究顺序和步骤，尽量降低痛苦。

在顺序上，金融机构自身加杠杆，通过各种渠道操作，期限错配、风险错配是首当其冲需要加强监管的。当然，对引诱式借贷实为诈骗的行为要坚决打击。对地方政府的过度举债要尽力遏制，并给予正规的出路，然后是非金融企业和居民如何逐步降杠杆。我们看到中国政府正在采取正确的措施，对降杠杆周期的判断也更加明确，不会太短，三年左右，可能在右边，左边的可能性不是特别大。这对于稳定预期是有积极效应的。

第三、尊重契约，政策合理化对稳定预期有重要的促进作用

我们看到运动式推进工作的做法仍然，比如说在治理污染过程中，为达到治污的硬指标甚至数量指标，对设施农业和一时未达标的领域一刀切关闭，不问其是否曾经获得权威机构的环境达标认可，对这类企业在环境标准提高后，应当给予企业改进的时间和必要的支持。最近生态环境部已作出指导，防止在治理污染工作中一刀切的做法，从根本上来说还是要有契约精神，要想建立信用社会，政府要先讲信用，而尊重契约是市场经济的基础。

最近，社保缴费将由国家税务局统一征收的消息引发了企业对成本上升的担忧，原来的社保管理体制、社保费的征管方式是不公平、不可持续的，具有负激励的作用，合规交费的企业反而吃亏，改由国家税务局征收之后，公平性和可持续性都会提高，这是积极的、正确的改革措施。同时，这样也有条件在统筹精算的基础上适当降费，并实现精算平衡，这也是十八届三中全会规定的改革任务。

我们注意到，国务院最近明确，将适时、适度降低社会保险的缴费体现了政策合理化的演进。2017年11月，中共中央和国务院下达文件，要求划拨部分国有资本充实社保基金，充实到我这儿来。到今年3月，5家中央、国有企业按文件要求进行了试点。文件还规定，试点完成后要加快推进划转工作，我希望加快推进进度，这也是十八届三中全会规定的改革任务，这项改革有利于改善国有企业的法人治理结构，还将有效增强社会保障体系的可持续性，从而有可能在精算基础上继续降低社保缴费，进一步稳定预期。

我就讲这么多，谢谢！

问答环节：

提问：我的问题是关于楼继伟先生的发言，中国的养老金系统，其实我是有五千人的一家公司的，我知道社保体系、住房公积金系统，我自己有一些理解，现在我想看一下公积金的缴费和提取，尤其现在房价越来越疯狂、越来越高。我们在美国有401K基金缴费，所以对于个人或者对公司来说他们是可以投资这些钱的，但是中国公积金没法投资，所以我不知道住房公积金有没有可能在这方面有一些改变，像美国这样。

楼继伟：美国401K体系非常发达，我觉得两个原因：一个原因，美国社会保险体系的替代率比较低，30%几，一个人退休之后，还能够更好的生活，那么就需要用所谓第二支柱，世界银行非常清楚什么叫第二支柱，就是政府有优惠税收安排的企业和个人的养老保险体系，401K。

中国也推出了这样的体系，叫做企业年金，但是发展并不是很好，就是中国的社保替代率比较高，挤压了这部分空间，但是如果想降低替代率的话必须有个长期的过程，这是第一个问题。

第二个问题，确实是你所点到的，比如房价过高，当期的生活压力比较大。留下钱来预备今后的养老，这种方面的压力就要大，我们需要进行改革。谢谢！

李稻葵：我追问一下，他的意思是说咱们的住房公积金没有用好，不让投资，这方面有没有改革，您认为怎么改？

楼继伟：我根本没有想到他说的是住房公积金，这是太专业的中国的事情了。住房公积金就是用于住房的，没有准备让做别的。所以怎么投资呢？现在主要是存在银行，我始终对这个问题觉得不太公平，因为银行给的利息很低，大家等于帮了银行。但是如果说住房公积金允许投资的话，那么作为住房保障要是碰到了风险，这是难处理的事情。

李稻葵：不太可能跟社保基金一块投资吧。

楼继伟：不可能。

提问：我有两个问题。首先，我要抱歉，我早上没有参加，我之前也跟卢迈秘书长说了，我可能不会过来，但是佐利克先生早上已经说了我想要说的。我想问楼继伟一个问题，还有一个问题问给罗伯特·鲁宾先生。特朗普说中国应当买更多美国的货物平衡美国的贸易逆差，您觉得这是错误吗？中国的政府如何看待特朗普的看法呢？

楼继伟：我刚才说过了，基本原理是美国的储蓄率太低，所以造成了大量的贸易逆差，这个逆差不来自于中国就来自于其他国家。至于中国是美国贸易逆差来自最大的国家。至于您提出的问题，中美之间都谈过一轮了，比如中国愿意大量进口美国的天然气、美国的农产品等等，我已经不在政策界了，我也是听说。

两边都达成了一致的意见，但是回去之后特朗普总统说不算数，我不知道他派出来的代表有没有权威。这次他们财长说带队跟中国谈，我的疑惑是这位财长有没有地位，今后谈完总统说不算数怎么办。所以您提的问题已经谈过一轮了，他不干，他要想点别的。

李稻葵：刚才提问题的是美国前国防部部长。

提问：我也有一个问题问楼先生，我听到有一些发言人，包括您也说中国现在在去杠杆，我想要知道的是您能不能给我一些信服的证据，因为我们听到的是为了应对贸易战，其实中国现在有一些新的计划，其实是在进行财政刺激。比如说，政府的债券或者是对基础设施进行进一步的投资，这听上去不是在去杠杆，我没觉得在去杠杆。

李稻葵：这位提问的是尼尔·弗格森教授。

楼继伟：中国正在去杠杆，而且不得不去。因为中国的宏观杠杆率达到250%了，高度危险，采取了差不多两年的措施之后，我们从快速的提高杠杆率到现在的稳定住了，没有再提高，但是还是必须要降的。

第二点，这个杠杆率最危险的是银行自身加杠杆带来的巨大风险，这个首先要去。第二是政府，主要是地方政府过度杠杆化。过度的借债搞建设，当然历史的功绩我认为应该高度的承认，特别是2008年危机之后，中国大规模的财政刺激和金融刺激政策实际是拯救了全世界，当然也带来了我们的产能过剩和过度杠杆，我们一直采取措施逐步降低政府杠杆，主要是地方政府的杠杆。办法是规范他们的借贷，同时给以出路，我刚才讲到了。就是说允许地方增加赤字。

第二是类似于美国“市政债”那样的，经过中央批准的额度之内，今年的额度给的非常多，我不管财政了，我大致记得是1.3万亿，很大的数量，拿这个数量去替代那些不规范的借贷。所以，你可以看到好像中国政府大规模增加了对地方政府融资方面的额度，实际是开“正门”堵“后门”，“后门”多大？

肯定比1.3万亿大，这个过程可能引起误解，认为是重启了过度的财政投资基础设施的政策，实际主要是替换不规范的杠杆率，也适当降低规模。我不知道我解释清楚没有。

李稻葵：没有时间了，所以就结束吧，大家再来鼓掌感谢两位发言人。

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